# AI/半导体行业深度研究

> 研究日期：[REDACTED_PHONE]  
> 研究范围：AI算力产业链 + 半导体全产业链  
> 核心问题：产业链如何分工？谁掌握核心价值？当前景气度如何？

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## 一、产业链总览图谱

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AI应用层
    │
    ▼
AI大模型（OpenAI/谷歌/百度/阿里）
    │
    ▼
云端AI算力 ←──────── 核心瓶颈
    │
    ├─ AI芯片（GPU/TPU/ASIC）
    ├─ 光模块/铜缆（高速互联）
    ├─ 服务器/交换机
    └─ 液冷/电源（配套）
    │
    ▼
半导体基础设施
    │
    ├─ 芯片设计（EDA/IP）
    ├─ 晶圆制造（先进制程）
    ├─ 封装测试（Chiplet/先进封装）
    └─ 设备材料（光刻机/刻蚀/薄膜）
    │
    ▼
终端应用
    ├─ 数据中心/云计算
    ├─ 自动驾驶
    ├─ 智能终端（AI手机/PC）
    └─ 工业/医疗/金融AI
```

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## 二、AI算力产业链详解

### 2.1 AI芯片（价值占比最高，约40%）

**市场格局**：

| 排名 | 公司 | 市场份额 | 特点 | 国内对标 |
|:----:|:-----|:--------:|:-----|:---------|
| 1 | **英伟达** | **90%+** | GPU霸主，CUDA生态垄断 | 海光信息、寒武纪 |
| 2 | AMD | ~5% | MI300系列追赶 | - |
| 3 | 谷歌TPU | 自用为主 | 云端AI专用 | - |
| 4 | 英特尔 | ~2% | Gaudi系列 | - |

**国内AI芯片公司**：

| 公司 | 主要产品 | 技术路线 | 客户 | 现状 |
|:-----|:---------|:---------|:-----|:-----|
| **海光信息** | DCU Z100系列 | GPGPU | 互联网/运营商 | 量产中，性能接近A100 |
| **寒武纪** | 思元370/590 | ASIC | 云端/边缘 | 持续亏损，技术领先 |
| **华为昇腾** | 昇腾910B | NPU | 华为生态 | 被制裁，自用为主 |
| **景嘉微** | JM9系列 | GPU | 军工/信创 | 图形GPU，非AI专用 |

**投资逻辑**：
- ✅ 国产替代空间大（英伟达受限，国内厂商有机会）
- ⚠️ 技术差距2-3代，生态建设困难
- ⚠️ 持续高研发投入，多数公司亏损

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### 2.2 光模块（AI算力核心配套，价值占比约15%）

**产品代际**：

| 代际 | 速率 | 应用场景 | 国内龙头 |
|:-----|:-----|:---------|:---------|
| 100G | 100Gbps | 传统数据中心 | 中际旭创、光迅 |
| 400G | 400Gbps | 云数据中心 | 中际旭创、新易盛 |
| **800G** | **800Gbps** | **AI集群（当前主流）** | **中际旭创、新易盛** |
| **1.6T** | **1.6Tbps** | **下一代AI集群** | **中际旭创（研发中）** |

**全球竞争格局**：

| 排名 | 公司 | 市场份额 | 优势 |
|:----:|:-----|:--------:|:-----|
| 1 | **Coherent（美国）** | ~20% | 技术全面 |
| 2 | **中际旭创（中国）** | **~18%** | **800G领先，英伟达核心供应商** |
| 3 | Cisco（美国） | ~10% | 自用为主 |
| 4 | **光迅科技（中国）** | **~8%** | 华为系 |
| 5 | **新易盛（中国）** | **~7%** | **800G放量快** |

**国内光模块三剑客对比**：

| 维度 | 中际旭创 | 新易盛 | 天孚通信 |
|:-----|:---------|:-------|:---------|
| **核心产品** | 800G光模块 | 800G光模块 | 光引擎/器件 |
| **主要客户** | 英伟达、谷歌、Meta | 亚马逊、微软 | 中际旭创、英伟达 |
| **毛利率** | 30-35% | 35-40% | 45-50% |
| **技术壁垒** | 高（封装+测试） | 高 | 极高（光引擎） |
| **当前地位** | 全球老二，追赶Coherent | 成长最快 | 细分领域隐形冠军 |

**投资逻辑**：
- ✅ 800G/1.6T升级确定性强，未来2-3年高增长
- ✅ 国内厂商全球竞争力强（成本+响应速度）
- ✅ 英伟达供应链核心环节
- ⚠️ 技术迭代快，需持续研发投入
- ⚠️ 客户集中度高（英伟达、云厂商）

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### 2.3 铜缆/DAC（替代光模块的新方向）

**技术背景**：
- 机柜内短距离互联，铜缆成本低于光模块
- 英伟达GB200 NVL72机柜大量使用铜缆
- 价值量：单机柜铜缆价值约20-30万美元

**国内受益公司**：

| 公司 | 产品 | 进展 | 预期 |
|:-----|:-----|:-----|:-----|
| **沃尔核材** | 铜缆/连接器 | 通过安费诺供货英伟达 | 2025年放量 |
| **立讯精密** | 高速连接器 | 参与英伟达供应链 | 积极布局 |
| **神宇股份** | 高速铜缆 | 送样测试中 | 早期阶段 |

**投资逻辑**：
- ✅ 英伟达机柜升级带来增量市场
- ⚠️ 技术门槛相对较低，竞争可能加剧
- ⚠️ 单一大客户（英伟达）风险

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### 2.4 服务器/交换机

**AI服务器市场**：

| 厂商 | 市场份额 | 特点 |
|:-----|:--------:|:-----|
| 戴尔 | ~15% | 全球龙头 |
| HPE | ~12% | 企业市场强 |
| **浪潮信息（中国）** | **~10%** | **国内AI服务器龙头** |
| **工业富联（中国）** | **~8%** | **英伟达服务器代工** |
| 华为 | ~7% | 自用+国内 |

**国内公司对比**：

| 公司 | 核心优势 | 主要客户 | 风险 |
|:-----|:---------|:---------|:-----|
| **浪潮信息** | 国内AI服务器市占率第一 | 互联网/运营商/政府 | 被美国制裁风险 |
| **工业富联** | 英伟达AI服务器核心代工 | 英伟达 | 毛利率低（代工模式） |
| **中科曙光** | 国产替代+政府市场 | 政府/科研院所 | 性能差距大 |
| **紫光股份** | 交换机+服务器 | 政企市场 | 整合风险 |

**投资逻辑**：
- ✅ AI算力建设直接受益
- ⚠️ 毛利率低（10-15%），不是价值高地
- ⚠️ 受美国制裁影响大

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## 三、半导体基础设施详解

### 3.1 芯片设计

**数字芯片**：

| 细分 | 龙头 | 国内公司 | 差距 |
|:-----|:-----|:---------|:-----|
| CPU | Intel/AMD | 海光、龙芯、飞腾 | 3-5年 |
| GPU | 英伟达/AMD | 景嘉微、摩尔线程 | 5-10年 |
| 手机SoC | 高通/联发科 | 华为麒麟（受限） | - |
| **AI芯片** | **英伟达** | **海光、寒武纪** | **2-3年** |

**模拟芯片**：

| 细分 | 龙头 | 国内龙头 | 差距 |
|:-----|:-----|:---------|:-----|
| 电源管理 | TI/ADI | 圣邦股份、思瑞浦 | 3-5年 |
| 信号链 | TI/ADI | 思瑞浦、纳芯微 | 3-5年 |
| 射频 | Skyworks/Qorvo | 卓胜微、唯捷创芯 | 2-3年 |

**投资逻辑**：
- ✅ 国产替代空间大（当前自给率<20%）
- ⚠️ 技术差距明显，高端产品突破困难
- ⚠️ 行业周期下行，短期业绩承压

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### 3.2 晶圆制造（最核心的瓶颈）

**全球格局**：

| 排名 | 公司 | 市场份额 | 最先进制程 | 特点 |
|:----:|:-----|:--------:|:-----------|:-----|
| 1 | **台积电** | **60%** | **3nm/2nm** | **绝对霸主** |
| 2 | 三星 | 15% | 3nm | 存储+代工 |
| 3 | **中芯国际（中国）** | **5%** | **14nm**（N+2等效7nm） | **国产希望** |
| 4 | 联电 | 6% | 14nm | 成熟制程 |
| 5 | 格芯 | 6% | 12nm | 放弃先进制程 |

**中芯国际现状**：
- 最先进制程：等效7nm（N+2工艺）
- 主要收入：28nm及以上成熟制程（占80%+）
- 设备限制：EUV光刻机被禁，先进制程扩产受限
- 战略定位：成熟制程国产替代+先进制程研发

**投资逻辑**：
- ✅ 国产晶圆代工唯一希望
- ⚠️ 先进制程突破困难（无EUV）
- ⚠️ 资本开支大，折旧压力大

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### 3.3 半导体设备（国产替代最迫切）

**设备分类及国产化率**：

| 设备类型 | 价值占比 | 国际龙头 | 国内龙头 | 国产化率 |
|:---------|:--------:|:---------|:---------|:--------:|
| **光刻机** | **25%** | **ASML** | **上海微电子** | **<1%** |
| 刻蚀机 | 20% | Lam/TEL | **中微公司、北方华创** | **20-30%** |
| 薄膜沉积 | 20% | AMAT/Lam | **北方华创、拓荆科技** | **15-20%** |
| 量测设备 | 10% | KLA | **精测电子、中科飞测** | **5-10%** |
| 清洗设备 | 5% | DNS/TEL | **盛美上海、至纯科技** | **30%+** |
| CMP | 5% | Applied | **华海清科** | **20%+** |

**重点公司分析**：

| 公司 | 主要产品 | 技术地位 | 客户 | 投资亮点 |
|:-----|:---------|:---------|:-----|:---------|
| **北方华创** | 刻蚀/薄膜/炉管 | 国内设备平台龙头 | 中芯/长存/长鑫 | 品类最全，订单饱满 |
| **中微公司** | 刻蚀机/CCP/ICP | 5nm刻蚀机量产 | 台积电/中芯 | 技术最先进 |
| **拓荆科技** | PECVD/ALD/SACVD | 薄膜沉积龙头 | 中芯/华虹 | 高增长 |
| **华海清科** | CMP设备 | 国内唯一 | 中芯/长存 | 垄断地位 |
| **盛美上海** | 清洗设备 | 国内龙头 | 中芯/长存 | 平台化发展 |

**投资逻辑**：
- ✅ 国产替代最确定环节（设备是必买品）
- ✅ 国内晶圆厂扩产带来订单
- ⚠️ 技术差距仍大，高端设备依赖进口
- ⚠️ 周期性强，跟随晶圆厂capex波动

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### 3.4 半导体材料

**大硅片**：
- 全球龙头：信越化学、SUMCO
- 国内：沪硅产业、立昂微、中环股份
- 国产化率：12英寸<10%

**光刻胶**：
- 全球龙头：JSR、东京应化
- 国内：南大光电（ArF）、晶瑞电材（i线/KrF）
- 国产化率：<5%（高端）

**电子特气**：
- 全球龙头：空气化工、林德
- 国内：南大光电、华特气体
- 国产化率：20-30%

**CMP材料**：
- 抛光液：安集科技（国内龙头）
- 抛光垫：鼎龙股份

**投资逻辑**：
- ✅ 国产替代空间大
- ⚠️ 技术壁垒高，认证周期长
- ⚠️ 行业规模相对较小

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## 四、当前周期位置判断

### 4.1 半导体周期

**周期阶段**：**复苏期早期**

| 指标 | 现状 | 趋势 |
|:-----|:-----|:-----|
| 全球半导体销售额 | 2024年恢复增长 | 📈 向上 |
| 存储芯片价格 | 2024年触底反弹 | 📈 上涨 |
| 晶圆厂产能利用率 | 70-80% | 📈 回升 |
| 设备订单 | 2024年下半年回暖 | 📈 增长 |

**历史周期复盘**：
- 2019年：周期底部
- 2021年：周期高点（疫情+缺芯）
- [REDACTED_PHONE]年：下行周期
- **[REDACTED_PHONE]年：复苏上行**

### 4.2 AI算力景气度

**景气度**：**高度景气**

| 指标 | 现状 |
|:-----|:-----|
| 英伟达订单 | 排到2025年中 |
| 800G光模块 | 供不应求，持续涨价 |
| AI服务器 | 需求爆发，交付周期长 |
| 云厂商capex | 2024年增长30%+ |

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## 五、投资逻辑总结

### 5.1 产业链价值分布

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价值占比排序：
1. AI芯片（40%）→ 英伟达垄断，国产替代空间大
2. 光模块（15%）→ 国内厂商全球领先
3. 晶圆制造（15%）→ 台积电垄断，中芯追赶
4. 半导体设备（15%）→ 国产替代最确定
5. 服务器/其他（15%）→ 价值量低
```

### 5.2 各细分赛道投资优先级

| 优先级 | 细分赛道 | 核心逻辑 | 代表公司 |
|:------:|:---------|:---------|:---------|
| ⭐⭐⭐⭐⭐ | **800G光模块** | 英伟达链+高景气+国内龙头 | 中际旭创、新易盛、天孚通信 |
| ⭐⭐⭐⭐⭐ | **半导体设备** | 国产替代最确定+订单饱满 | 北方华创、中微公司、拓荆科技 |
| ⭐⭐⭐⭐ | **AI芯片** | 国产替代空间大 | 海光信息、寒武纪 |
| ⭐⭐⭐⭐ | **晶圆制造** | 国产唯一 | 中芯国际 |
| ⭐⭐⭐ | **光刻胶/材料** | 国产替代早期 | 南大光电、安集科技 |
| ⭐⭐ | **AI服务器** | 受益但毛利率低 | 工业富联、浪潮信息 |
| ⭐ | **通用芯片设计** | 周期复苏但竞争激烈 | 韦尔股份、紫光国微 |

### 5.3 风险点

1. **地缘政治风险**：美国制裁升级，设备/芯片出口限制
2. **周期波动**：半导体周期性强，需把握节奏
3. **技术迭代**：技术路线变化可能导致投资失误
4. **估值风险**：部分标的估值已高（光模块）
5. **业绩兑现**：AI投资转化为业绩需要时间

### 5.4 2026年投资策略

**进攻方向（高景气）**：
- 800G光模块升级→1.6T
- 半导体设备订单增长
- 铜缆/DAC放量

**防守方向（国产替代）**：
- 半导体设备（长期逻辑）
- AI芯片（国产替代）
- 半导体材料（早期阶段）

**规避方向**：
- 通用芯片设计（周期位置不明）
- AI服务器代工（毛利率低）
- 成熟制程晶圆代工（价格战）

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## 六、关键跟踪指标

### 6.1 行业层面
- 英伟达财报及指引
- 云厂商capex数据
- 全球半导体销售额
- 存储芯片价格

### 6.2 公司层面
- 中际旭创/新易盛：800G订单、毛利率
- 北方华创/中微：新签订单、设备交付
- 中芯国际：产能利用率、先进制程进展
- 海光/寒武纪：收入增长、亏损收窄

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*研究完成于[REDACTED_PHONE] | 行业研究员：豆奶 | 下次更新：待新财报数据*