# 周期资源行业深度研究

> 研究日期：[REDACTED_PHONE]  
> 研究范围：有色金属/化工/钢铁/石油  
> 核心问题：如何判断周期位置？哪些品种有机会？

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## 一、周期投资的本质

### 1.1 周期股的核心特征

**特点**：
- 产品价格波动大 → 利润波动更大
- **高弹性**：价格上涨时利润暴增，下跌时亏损
- 供需决定价格，而非成本
- 投资难度大，时机很重要

**周期类型**：

| 类型 | 代表品种 | 周期长度 | 驱动因素 |
|:-----|:---------|:---------|:---------|
| **库存周期** | 大部分工业品 | 3-5年 | 需求波动+库存变化 |
| **产能周期** | 化工、钢铁 | 8-10年 | 产能扩张/退出 |
| **超级周期** | 铜、原油 | 20-30年 | 全球经济增长 |

### 1.2 周期投资的"三阶段"

```
价格低位 → 价格启动 → 价格高位 → 价格回落
    │           │           │           │
    ▼           ▼           ▼           ▼
  左侧布局    右侧加仓    持有/减仓    清仓/做空
（最危险）   （最佳）    （最舒服）   （最难）
```

**最佳买点**：价格从低位启动，供需改善确认时

**最佳卖点**：价格高位，产能开始扩张，市场极度乐观时

### 1.3 周期股选股标准

**不只是看价格！**

| 指标 | 标准 | 说明 |
|:-----|:-----|:-----|
| **成本优势** | 行业前20% | 周期底部能活下来 |
| **财务健康** | 负债率<50% | 扛过寒冬的能力 |
| **产能弹性** | 可快速扩产 | 价格上涨时放量 |
| **价格弹性** | 利润对价格敏感 | 涨价时利润暴增 |
| **行业格局** | 集中度高 | 容易控制供给 |

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## 二、有色金属行业

### 2.1 铜：经济晴雨表

**全球格局**：
- 全球产量：2200万吨/年
- 最大生产国：智利（30%）、秘鲁（10%）、中国（9%）
- 最大消费国：中国（55%）

**供需分析**：
- **供给**：矿山老化，新矿开发慢，供给刚性
- **需求**：新能源（电动车、光伏、风电）+ 电网投资
- **缺口**：预计2025年后出现供给缺口

**价格走势**：
- 2020年：[REDACTED_PHONE]美元/吨（疫情）
- 2021年：[REDACTED_PHONE]美元/吨（复苏+新能源）
- 2024年：[REDACTED_PHONE]美元/吨（高位震荡）

**国内龙头**：

| 公司 | 铜产量 | 成本 | 特点 |
|:-----|:-------|:-----|:-----|
| **紫金矿业** | 100万吨+ | 低位 | 全球布局，增长最快 |
| **江西铜业** | 180万吨 | 中低位 | 国内最大，冶炼为主 |
| **洛阳钼业** | 50万吨+ | 低位 | 铜钴伴生，弹性大 |

**投资逻辑**：
- ✅ 新能源需求长期增长
- ✅ 供给刚性，2025年后可能缺口
- ⚠️ 价格已在高位，短期波动大
- ⚠️ 中国经济放缓影响需求

### 2.2 铝：产能受限品种

**特点**：
- 中国产量占全球60%
- **产能天花板**：4500万吨（政策限制）
- 电力成本占比40%（电解铝耗电大）

**国内龙头**：

| 公司 | 产能 | 成本优势 | 特点 |
|:-----|:-----|:---------|:-----|
| **中国铝业** | 400万吨 | 中等 | 央企，规模最大 |
| **云铝股份** | 300万吨 | 强 | 云南水电，成本低 |
| **神火股份** | 200万吨 | 强 | 新疆煤电，成本低 |

**投资逻辑**：
- ✅ 产能天花板，供给受限
- ✅ 新能源（汽车轻量化）需求增长
- ⚠️ 电力成本波动大

### 2.3 锂：从超级周期到过剩

**周期复盘**：
- 2020年：5万元/吨（底部）
- 2022年：60万元/吨（顶点）
- 2024年：8万元/吨（暴跌）

**供需逆转**：
- [REDACTED_PHONE]：供不应求，价格暴涨
- [REDACTED_PHONE]：产能大爆发，严重过剩

**成本曲线**：
- 盐湖提锂：3-5万元/吨（最低）
- 锂辉石：6-8万元/吨
- 锂云母：8-12万元/吨（最高）

**当前价格**：8万元/吨
- 已跌破部分高成本矿山的成本线
- 预计[REDACTED_PHONE]年产能出清

**国内龙头**：

| 公司 | 资源类型 | 成本 | 特点 |
|:-----|:---------|:-----|:-----|
| **天齐锂业** | 锂辉石+盐湖 | 中低 | 全球资源布局 |
| **赣锋锂业** | 锂辉石+盐湖+回收 | 中等 | 一体化布局 |
| **盐湖股份** | 盐湖 | 最低 | 青海盐湖，成本优势 |

**投资逻辑**：
- ⚠️ 当前阶段：回避，等待出清
- 反转信号：价格企稳+高成本矿山退出
- 反转时间：可能[REDACTED_PHONE]年

### 2.4 稀土：战略资源

**特点**：
- 中国产量占全球60%，储量占30%
- 供给严格控制（配额制）
- 需求：新能源车（永磁电机）、风电

**国内龙头**：
- **北方稀土**：轻稀土龙头，配额最多
- **中国稀土**：中重稀土整合平台

**投资逻辑**：
- ✅ 供给受控，价格有支撑
- ✅ 新能源需求增长
- ⚠️ 配额政策不确定性
- ⚠️ 价格波动大

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## 三、化工行业

### 3.1 化工品分类

**大宗化工**（周期性强）：
- MDI、钛白粉、PVC、纯碱

**精细化工**（成长性）：
- 农药、医药中间体、电子化学品

### 3.2 MDI：高壁垒大单品

**全球格局**：
- 全球产能：1000万吨/年
- CR5：90%（寡头垄断）
- 中国龙头：**万华化学**（全球第一，市占率30%）

**特点**：
- 技术壁垒极高（全球仅7家掌握技术）
- 万华化学成本最低，技术最强
- 周期波动，但护城河深

**投资逻辑**：
- ✅ 万华是化工股首选（α明显）
- ⚠️ MDI价格周期波动
- ⚠️ 石脑油成本占比高

### 3.3 钛白粉：跟随地产周期

**国内龙头**：
- **龙佰集团**：全球第一（市占率25%）
- 中核钛白：国内第二

**下游需求**：
- 涂料（60%）→ 跟随地产
- 塑料（20%）
- 造纸（10%）

**投资逻辑**：
- ⚠️ 地产下行周期，需求疲软
- ⚠️ 产能过剩，价格战
- 等待地产复苏

### 3.4 农药：周期底部

**全球龙头**：
- 先正达（瑞士，被中化收购）
- 拜耳作物科学（德国）

**国内龙头**：
- **扬农化工**：菊酯龙头，先正达子公司
- **利尔化学**：草铵膦龙头
- **润丰化工**：出口型，渠道强

**周期位置**：
- 2022年：周期高点（粮价上涨）
- [REDACTED_PHONE]：周期下行
- 预计2025年见底

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## 四、钢铁行业

### 4.1 行业格局

**特点**：
- 中国产量占全球50%
- 严重过剩，行业亏损
- 供给侧改革后，格局改善

**龙头公司**：

| 公司 | 粗钢产量 | 特点 |
|:-----|:---------|:-----|
| **中国宝武** | 1.3亿吨（未上市） | 全球最大 |
| **宝钢股份** | 5000万吨 | 国内上市公司龙头 |
| **中信特钢** | 1500万吨 | 特钢 specialist |

**投资逻辑**：
- ⚠️ 整体回避，行业过剩严重
- ✅ 特钢例外（中信特钢）
- 等待供给侧改革2.0

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## 五、石油石化行业

### 5.1 原油周期

**价格复盘**：
- 2020年：负油价（疫情）
- 2022年：120美元/桶（俄乌冲突）
- 2024年：70-80美元/桶（供需平衡）

**供需展望**：
- 供给：OPEC+控制产量，美国页岩油增长放缓
- 需求：新能源替代，长期需求见顶
- 价格中枢：60-80美元/桶

### 5.2 国内龙头

| 公司 | 业务 | 特点 | 股息率 |
|:-----|:-----|:-----|:------:|
| **中国石油** | 油气开采+炼化 | 国内最大，资源禀赋 | 6-7% |
| **中国石化** | 炼化为主 | 下游强，化工品多 | 6-7% |
| **中国海油** | 海洋油气 | 成本低，增长快 | 6-8% |
| **中海油服** | 油服 | 跟随资本开支 | 波动大 |

**投资逻辑**：
- ✅ 高股息（6-8%）
- ✅ 央企背景，分红稳定
- ⚠️ 油价波动影响业绩
- ⚠️ 长期需求见顶

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## 六、周期投资总结

### 6.1 各细分赛道周期位置

| 品种 | 周期位置 | 投资建议 |
|:-----|:---------|:---------|
| **铜** | 🟡 高位震荡 | 观望，等待回调 |
| **铝** | 🟡 高位震荡 | 观望 |
| **锂** | 🔴 下行期 | 回避，等待出清 |
| **稀土** | 🟢 相对稳定 | 可配置 |
| **MDI** | 🟡 周期波动 | 万华长期持有 |
| **钛白粉** | 🔴 下行期 | 回避 |
| **农药** | 🔴 下行期末 | 左侧布局 |
| **钢铁** | 🔴 严重过剩 | 回避 |
| **原油** | 🟡 中枢震荡 | 高股息配置 |

### 6.2 2026年周期股策略

**进攻方向（弹性）**：
- 铜：新能源需求，等待回调买入
- 铝：产能受限，供需紧平衡

**防守方向（高股息）**：
- 石油：中海油、中石油（6-8%股息）
- 化工：万华化学（长期持有）

**左侧布局（等待反转）**：
- 锂：等待[REDACTED_PHONE]年出清
- 农药：周期底部，左侧布局

**坚决回避**：
- 钢铁：严重过剩
- 钛白粉：地产拖累
- 高成本锂矿：正在亏损

### 6.3 周期股投资 checklist

买入前检查：
- [ ] 价格处于历史低位或刚启动
- [ ] 供需边际改善（缺口或去库存）
- [ ] 产能无法快速扩张（壁垒高）
- [ ] 公司是行业成本最低之一
- [ ] 财务健康，能扛过周期底部

卖出前检查：
- [ ] 价格处于历史高位
- [ ] 产能开始扩张（新进入者增多）
- [ ] 市场极度乐观，人人谈论
- [ ] 库存高企，需求放缓信号

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## 七、关键跟踪指标

### 7.1 有色金属
- 铜：LME铜价、全球库存、中国电网投资
- 铝：LME铝价、产能利用率、电力成本
- 锂：碳酸锂价格、盐湖/矿山产量

### 7.2 化工
- MDI：价格、万华化学开工率
- 钛白粉：价格、房地产新开工
- 农药：草甘膦/草铵膦价格、粮价

### 7.3 钢铁/石油
- 钢铁：螺纹钢价格、高炉开工率
- 石油：WTI/Brent油价、OPEC+产量

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*研究完成于[REDACTED_PHONE] | 行业研究员：豆奶*